Aleš Mokrý končí v GEEN Holding

Úvodní slovo

Zdravím naše drahé čtenáře a čtenářky,

rád bych vám doporučil knihu 7 zákonů od českého egyptologa Miroslava Bárty. Je to trochu stravitelnější obdoba německého filosofa Oswalda Spenglera. Proč se o ní zmiňuji. Kniha celkem hezky popisuje na historických příkladech, co znamená zánik nějakého období a jakými „zákony“ se tyto jevy řídí. Myslím, že by si jí měli přečíst všichni ti, kteří věří v nějakou zásadní revoluci. Třeba v oblasti kryptoměn. Já bývám často označován za něco jako „kryptozpátečníka“. Nemám proti kryptu nic. Jsem v zásadě jen fanda toho, že svět, jak ho známe, ve skutečnosti nezasáhne žádná krutá změna, kdy ze dne na den bude všechno jinak. Věřím v evoluci. Třeba to, že v určitý moment se navrátíme v peněžnictví k určitým modifikovaným modelům z historie, které fungovaly. Vezměte si příklad z bankovek. Proč se jim říká bankovky? Protože je vydávaly banky. Dnešní bankovky jsou ve skutečnosti spíše státovky, protože banka, která je vydala, je jediná a je součástí našeho státu. Může se stát, že někdo v takové ceniny postupem času ztratí důvěru. To nemůžu vyloučit. Asi se nestane, že by znovu začaly vydávat bankovky komerční banky, protože ty také nemusí mít dostatek důvěryhodnosti. Ale proč by to nemohl být virtuální „token“ vydaný například Alzou, Škodovkou, ČEZem, PRE nebo Aholdem, který je poukazem na dodání zboží a služeb. Už dnes tento svět existuje, akorát náklady směny, likvidita a organizovaný trh s podobnými službami u nás ani ve světě nejsou na takové úrovni, aby se obchod s takovými aktivy rozmohl ve velkém. Zatím je pořád jednodušší prostředník v podobě zúčtovací jednotky koruny, dolaru nebo eura. Ale je otázka, jestli vůbec v budoucnu bude potřeba nějaký prostředník. Zajímavé je, že na tyto otázky nám možná může pomoct odpovědět egyptolog. Já mu tedy věřím podstatně více než všem těm po pozornosti patologicky bažícím panákům, kteří cítí neodvratnou potřebu zadarmo lidem předávat informace o tom, co mají dělat, aniž by je o to někdo žádal.

Přeji vám krásný týden

Ondřej Záruba Analytik Comsense analytics

Zprávy z Česka

Česká zbrojovka vyrazila pro dluhopisy v hodnotě 1,5 miliardy korun

Společnost Česká zbrojovka GROUP SE, která je zároveň burzovně obchodovanou společností vydala dluhopisový prospekt se souhlasem ČNB na emisi v objemu 1,5 mld. korun, která je splatná 27.1.2029. S emisí pomáhala velká jména. Ať už to byla advokátní kancelář Allen & Overy, ale především na vydání a úpisu dluhopisů pracují Česká spořitelna a Komerční banka. Bondy nesou plovoucí úrok PRIBOR 6M + 1,4 %. Tedy aktuálně 4,47 % + 1,40 % = 5,87 % úrok. Bondy jsou samozřejmě koncipované jako burzovně obchodované. Jako emitent je Česká zbrojovka na české poměry výborný, ačkoliv z globálního úhlu pohledu se stále jedná o high yield. Emise dluhopisů má parametry, díky kterým je atraktivní pro individuální investory. Zadluženost emitenta je limitována 3,5násobku EBITDA a omezené jsou i výplaty dividend. Strategický investor s 87,84 % podílem ve společnosti je Česká zbrojovka Partners, kterou ovládá René Holeček. Ten skupinu, která staví na historii od roku 1936 ovládl na počátku milénia. Zbrojovka významně narostla nedávno, když ovládla věhlasnou americkou společnost Colt, která byla v problémech. Zbrojovka je v kategorii střelných zbraní globálně významným hráčem, což jí nelze upřít. Tento segment sice z armádních rozpočtů ukrajuje relativně malou část, ale zase nestaví jen na armádách, protože má šanci dodávat své produkty dalším ozbrojeným složkám. A hlavně i civilnímu obyvatelstvu. A v tom je právě Zbrojovka velice silná. Její produkty jsou populární po celém světě a zejména pak v USA. Zejména CZ 75, P-10, P-09 nebo P-07 zná velké množství fanoušků střelby po celém světě a Zbrojovka je respektována po stránce kvality jak příslušníky ozbrojených sil, tak i soukromým sektorem. A samozřejmě zde máme superslavný Colt 1911. I v dlouhých střelných zbraních je Zbrojovka velmi úspěšná se svými modely CZ Scorpion, BREN a colťáckými M4 a M5. Z hlediska struktury tržeb je pro Zbrojovku zásadní americký trh. Za 9 měsíců roku 2021 tam udělala tržbu bezmála 4,5 mld. korun z celkového obratu 7,6 mld. korun. Za 12 měsíců roku 2020 přitom měla tržbu jen 6,8 mld. korun, takže vidíme obrovskou dynamiku po akvizici americké společnosti Colt. Za 9 měsíců roku 2021 měla Zbrojovka EBITDA 1,4 mld. korun, což je podobná hodnota jako v roce 2020 za celý rok. Když odečte Zbrojovka náklady spojené s akvizicí Coltu, tak je dokonce na EBITDA přes 1,6 mld. za 9 měsíců roku 2021. Tedy dynamika je to velká po obchodní stránce. V září 2021 měla Zbrojovka bilanční sumu 16,9 mld. korun. Vlastní kapitál byl 5,65 mld. korun. Tedy dluhy něco přes 11,2 mld. korun. Samozřejmě není to malý dluh, ale když se podíváme na to, že zbrojovka za 9 měsíců dokázala vygenerovat 1,6 mld. v EBITDA, tak rozhodně je schopná na svoje dluhy v rozumném čase vydělat. Zajímavé je, že vlastní kapitál o hodnotě 5,65 mld. korun si kapitálový trh na akciovém trhu cení aktuálně na více než 17,4 mld. korun. Tedy přisuzuje firmě skoro 12 mld. korun goodwillu. Zbrojovka je v rámci tohoto byznysu brána jako velmi dobře ekonomicky fungující firma ve srovnání s konkurenty. Hrubou marži má skoro na 40 %, zatímco tržní průměr je 30 %. Provozní marži přes 15 % tržeb, zatímco trh v průměru méně než 9 %. Zbrojovka se stala světovou akvizicí Coltu a významně pomohlo její reputaci i IPO z června 2020. Není to sice nejvýznamnější firma kapitálového trhu ani u nás, natožpak ve světě, ale ostudu rozhodně nedělá. V rámci svého podnikatelského odvětví je globálně významná a určitě je to solidní dlužník.

Obavy z české inflace jsou přehnané

Inflace je nejskloňovanějším tématem v rámci ekonomických debat v Česku posledních měsíců. Hodně lidí se jí bojí, řada populárně naučných ekonomů jí občany straší, a především jí do svého uvažování zakomponovaly firmy a občané. Je hlavním argumentem pro zvyšování mezd, zdražování výrobků a zhoršování ekonomických plánů na rok 2022. V těchto debatách ale prakticky téměř vždy chybí ten nejpodstatnější argument, kterým je fakt, že ČNB přistoupila k poměrně agresívnímu řešení situace v podobě restriktivní měnové politiky. Tempo růstu navýšení základní úrokové sazby 2T REPO je v rámci české historie nevídané a nedokážeme si představit, že by nemělo na inflaci vůbec žádný vliv. Otázka je, kdy se ve způsobu, jakým inflaci měříme, projeví zpomalení jejího růstu. Inflace bude možná velká prvních polovinu roku 2022, ale těžko si lze představit, že při současné hladině úrokových sazeb, kondici fiskální politiky a sklonu ke spotřebě v ekonomice by se držela hladina inflace delší dobu nad 5 %. Hodnot okolo 10 % může dosahovat, ale je vysoce pravděpodobné, že se tak bude dít jen po velmi krátkou dobu. Koruna, která po navýšení úrokových sazeb významně posílila vůči hlavním měnám, sice zavařila trochu našim exportérům, ale ve stejné míře pomohla importu. Tedy posilující koruna znamená levnější zahraniční dovoz. To vše se musí dříve či později projevit. Proto v investičních rozhodnutích a ekonomických rozhodnutích nemá smysl počítat s tím, že například následující 2 roky bude po sobě inflace kolem 6 %. Asi bude průměrná inflace v nadcházejících letech nadprůměrná, ale ne v míře nad 5 %. Počítejme, že průměrná hodnota se bude pohybovat spíše okolo 3 %, v extrémním případě možná 3,5 %. Prosincová inflace 6,6 % je exces, jak je vidět na níže uvedeném grafu vývoje inflace v ČR za posledních 20 let.

Už 3. února zasedne opět Bankovní rada

Ve čtvrtek příští týden možná dojde k dalšímu zvýšení úrokových sazeb 2T REPO. Na posledních třech zasedáních Bankovní rady to byl celkem „masakr“, protože došlo nejprve ke skokovému navýšení 22.9. z 0,75 % na 1,50 %. 9.11. pak na 2,75 % a 22.12. pak na 3,75 %. Minimálně poslední dvě zasedání byla trochu překvapivá svou razancí. Může se stát, že ještě k dalšímu navýšení dojde. Někteří hovoří až o cíli ve výši 5 % 2T REPO, ovšem to už považujeme za trochu divokou představu. Nicméně 4,0 nebo 4,25 nám možná reálně hrozí. Pokud by se tak stalo, tak možná koruna bude atakovat i 24 korun za euro. Asi by to nebylo nic zdravého, to už by bylo lepší, aby současná hladina úrokových sazeb chvilku vydržela. Ten protiinflační tlak, který generuje, totiž rozhodně není zanedbatelný.

Zprávy ze světa

Jak se vyvíjela globální ekonomika v roce 2021 pohledem burzovně obchodovaných firem

Výše uvedená tabulka ukazuje tržby a čisté zisky po zdanění v miliardách USD pro jednotlivá podnikatelská odvětví zastoupená na akciovém trhu. U každého oboru je v závorce uveden počet firem, který reprezentuje na akciovém trhu toto odvětví. Zajímavé je podívat se na tom, jaký vykazovaly jednotlivé obory meziroční změnu. Sledujeme období končící zářím 21 a září 20 a tyto dvě odvětví můžeme porovnat. Některé obory v roce 21 zažívají neskutečný nárůst obratů i zisků. Za všechny především oil & gas segment díky růstu cen ropy i plynu. Dále pak zejména polovodiče (semiconductors) a informační technologie obecně. Zajímavé může být konfrontovat tyto změny se změnou v posledním sloupci, který ukazuje změnu tržní hodnoty akcií v tomto segmentu za poslední rok. V něm také vidíme, že ačkoliv jsou některé růsty obratu a zisků impozantní, tak stejně to není pro investory dost. Za všechny zmiňme obory farmacie a biotechnologie, který navzdory masivnímu růstu zisku kapitalizačně poklesly. U řady velkých oborů máme zkreslení způsobené tím, že je tam kapitalizačně dominantní hráč. To je případ zejména software, technologií ale i automobilového průmyslu, kde záhadně kapitalizaci činí Tesla. Trochu nedoceněný růst se jeví být například v segmentu pojištění, kde zisky rostou významně, zatímco akcie rostou mírně. Obecně by se dalo říct, že růst ziskovosti ve finančnictví obecně se jeví být málo změnou kapitalizace oceněn. Velkým relativním šampionem je například odvětví námořní přepravy, kde rostla hodnota firem astronomicky, stejně tak i reálná ekonomika firem v oboru. Už dva roky po sobě je platný slavný citát Warrena Buffetta o tom, že kdyby se sečetly zisky všech aerolinek na světě, tak dojdete k zápornému číslu. Paradoxní je, že vykázání menší ztráty (leč stále brutální) je důvodem pro dvojciferný růst hodnoty akcií. Každopádně výše uvedená data jsou celkem užitečná každému, kdo trochu chce vidět reálné dopady na ekonomiku v roce 2021.

Napětí na Ukrajině dopadá na světové trhy

Konec politické krize na Ukrajině je zatím v nedohlednu. Rusko akumuluje jednotky a vojenský materiál na hranicích s Ukrajinou, odhady uvádějí až 100 tisíc vojáků. Ukrajinská armáda je v pozoru a připravuje se na invazi, kterou Moskva samozřejmě popírá a tvrdí, že žádné takové plány nemá a je v jižním Rusku a v Bělorusku pouze na cvičení. Je to důležitý moment pro NATO, která musí ukázat pospolitost a připravenost potenciálně bránit své východní hranice. Scénář invaze, který je podle Polska, Rumunska, Litvy, Lotyšska a Estonska, je více než pravděpodobný. Právě v Pobaltí a Polsku je rozmístěno 4 tisíce jednotek NATO podpořených tanky, letadly a výzvědnou technikou a evropští spojenci se již rozhodli posílit pozice ve východní Evropě. Dánsko poslalo do Baltského moře vojenskou fregatu a 4 stíhačky F-16, Španělsko posílá do oblasti válečné lodě a uvažuje o alokaci stíhaček v Bulharsku, Francie oznámila, že je připravena poslat jednotky do Rumunska a Nizozemsko posílá dvě stíhačky F-35 také do Bulharska. Nejdůležitějším se však zdá americké oznámení z pondělí, že USA uvedly do stavu pohotovosti 8 500 vojáků, kteří by měli být při eskalaci umístěni v regionu.

Kromě rozmístění vojenských jednotek na území aliance pomáhají spojenci také Ukrajině jako takové. Evropská unie schválila finanční pomoc ve výši 1,2 miliard dolarů, aby se země mohla vyvarovat konfliktu. Balíček je složený z grantů a výhodných půjček. Další pomocí jsou dodávky vojenského materiálu, kterou zasílají Spojené státy, ale i členské země EU. Rusko požaduje, aby NATO odvolala slib, že se Ukrajina může připojit k alianci a aby stáhla jednotky ze zemí bývalého sovětského bloku.

Celá situace významně ovlivňuje evropské i světové trhy. V komplikované pozici se nachází především Německo, které je jedním z dominantních členů EU a NATO a musí tak pomoci spojencům, ale zároveň má otevřený účet s Ruskem kvůli plynovodu Nord Stream 2, který je klíčový pro dodávky ruského plynu do Německa. Toho putuje v posledních týdnech k naším západním sousedům nejméně v historii a způsobuje tak vysoké ceny energií, které zatěžují celou ekonomiku. Ještě před rokem byly ceny energií o 69 % nižší, než jsou aktuálně a další eskalace napětí by ceny vyšroubovala ještě výše. I proto je Německo prozatím pasivním hráčem, odmítlo poslat dodávky vojenského materiálu na Ukrajinu, ale zároveň stále neudělilo povolení zahájit dodávky plynu přes nový baltský plynovod.

Krize těžce dopadá i na akciové trhy. Euro index STOXX 600 v pondělí klesl o 2,1 % na nejnižší úroveň od prosince 2020. Indexy v Londýně, Paříži i Frankfurtu klesaly o 1 až 2 %. Nejhorší výkon za sebou mají technologické akcie, jejichž index poklesl o 4 % kvůli vyhlížejícímu zvedání amerických úrokových sazeb. Hororových 5 dní má za sebou například Netflix se ztrátou 26 %, Rivian s 20 % poklesem nebo Coinbase s 18 % ztrátou. S&P 500 se od svého rekordního 3.ledna dostalo o něco méně než 10 % a vyhlíží svojí první korekci (tedy pokles o více jak 10 %) od pandemického kolapsu v roce 2020.

Investoři se odklonili od akcií a investují do ropy, jejíž cena vystřelí, pokud se krize bude prodlužovat nebo když Rusko zahájí ukrajinskou invazi. Barel ropy brent se vyšplhal na 88,89 dolarů. Nicméně ukrajinská krize je z ekonomického hlediska především otázkou plynu a jeho druhým velkým zdrojem jsou americké dodávky LPG. Tento týden se zástupci Ukrajiny, Ruska, Francie a Německa setkají v Paříži, aby doufejme našli společnou cestu z krize.

Policie vyšetřuje Borise Johnsona

Britský premiér Johnson, který vyvedl Velkou Británii z EU, zažívá asi nejkomplikovanější období svého období v čele britské vlády, když ztrácí veřejnou podporu i vnitrostranické spojence po skandálech spojených s porušováním pandemických pravidel. Johnson a jeho tým je obviňován z toho, že pořádali zakázané večírky na půdě Downing Street 10, sídla britských premiérů, v dobách lockdownu. Existují reporty o kufrech naplněných alkoholem, rozbitých zahradních houpačkách a vtipech o tom, jak budou podobné večírky vysvětlovat veřejnosti, které popudily britskou veřejnost, která nyní žádá rezignaci. Po bouři v médiích se do případu vložila policie a začala Johnsona vyšetřovat pro porušení nařízení a hlasy podporující odstoupení excentrického politika se kupí i z řad domovské konzervativní strany. Nejhlasitějším hlasem je poslanec David Davis, který vyzval Johnsona, aby se vzdal postu premiéra a předsedy strany, zatím však nenašel dostatek podpory mezi svými kolegy, aby mohl vyhlásit jednání o důvěře. Johnson by potřeboval rozptýlit pozornost britského lidu od jeho skandálu, aby mu nakonec pár lahví alkoholu nezlomilo politický vaz.

Moderna a BioNTech v problémech

Pokud se podíváme na vývoj akcií dvou z nejžhavější titulů za poslední dva roky dozvíme se, že Moderna a BioNTech, výrobci vakcín proti Covid-19, za poslední 4 týdny ztratili na 36 % a 40 % jejich hodnoty. Investoři s koncem pandemie přehodnocují hodnotu těchto firem, které mají sice velmi pokročilé medicinské technologie, týmy zkušených výzkumníků i technologické patenty, ale jejich jediným produktem, který se na trhu doopravdy prodává je právě vakcína na nemoc, jejíž pandemie, zdá se, pomalu končí. A valuace v hodnotách stovek miliard dolarů zkrátka neodráží tržní realitu. Do povědomí se sice dostala nová technologie mRNA, která slibuje potenciál k léčbě dosud těžko léčitelných nemocí, ale budoucí potenciál je něco, co se musí podložit účetními výsledky ve výkazu zisků a ztrát na konci fiskálního roku a ani jeden z pandemických zachránců zatím nemají produkt, který by dokázal opodstatnit jejich nadopované tržní kapitalizace. Dalším důležitým milníkem je pro obě firmy léčba rakoviny, kde už obě mají několik klinických studií, ale zatím žádná certifikovaná léčiva. Až je firmy dostanou, uvidíme další strmý nárust v jejich ceně.

Další problémy pro Credit Suisse

Druhá největší švýcarská banka v úterý varovala veřejnost, že čtvrtý fiskální kvartál skončí pravděpodobně ztrátou pod tíhou loňských skandálů, změny strategie a právních nákladů, které tíží firemní výnosy. A to vše v roce, kdy byla transakční aktivita na historickém vrcholu, tu se švýcarské bance nepodařilo využít, jako její konkurenci. Ke špatným ekonomickým výsledkům a pochroumané pověsti se před 14 dny přidala další překážka, když nečekaně skončil ve funkci předsedy představenstva portugalský bankéř Antonio Horta-Osorio, který několikrát porušil udělenou karanténu a zdiskreditoval se v očích klientů. Firma slíbila svým investorům, že změní toxickou kulturu, která umožnila riskovat natolik, aby se firma exponovala v několika rizikových případech jako například Greensill, kde ztratila miliardy dolarů a Credit Suisse se chce dále soustředit hlavně na správu majetku. Bilancování roku 2021 je pro švýcarské bankéře jednoznačné, meziroční pokles zisku o 86 % a plno nepořádku k úklidu.

Přehled trhů

Přehled akciových trhů

Další ne úplně povedený týden pro akcie. Od počátku roku ztratily již přes 6 % hodnoty. Americký trh pak řádově 8 %. Ale to zatím vůbec nic neznamená. Opravdová korekce na předražených titulech zatím vůbec nepřišla.

Výnosy státních dluhopisů

Výnosy do splatnosti 5letých státních dluhopisů:

ČR 3,37 %
Německo -0,40 %
USA 1,56 %
Čína 2,37 %

Trh se státními bondy byl minulý týden velmi stabilní.

Klíčové komodity

Komodity měly další slušný týden, kdy si připsaly 1 % v globále. Naopak bitcoin odepsal dalších 10 % hodnoty a už je asi na 45 % poklesu za 77 dnů.